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　　时间进入4月
，各家券商纷纷交出2025年业绩单
。

　　这一份份财报并不只是证券业2025年末的格局快照，更是对过去五年的阶段性总结。据SAC数据 ，全行业150家证券公司2025年度实现营业收入5411.71亿元，较2020年增长20.67%
，全行业实现净利润2194.39亿元，较2020年增长39.30% ，券商业整体取得丰硕成果 。

　　而观察其中各家券商
，则是有人欢喜有人忧
。

　　截至4月3日，已有25家券商发布年报 ，若按照近五年净利润市占率变化情况进行排序
，则正数前三名分别为国泰海通（存在合并因素） 、中信证券
、方正证券，倒数前三名分别为兴业证券、中金公司 、中信建投。（注：由于财政部2025年7月8日发布标准仓单交易相关会计处理实施问答 ，该规则实施后相关业务不再确认为收入
，2025年营收市占率变化存在扭曲，故在此不作为排序指标）

　　而若将合并前海通证券的市占率考虑在内 ，其2021年到2023年净利润分别为137.48亿元
、51.96亿元、-3.11亿元
，对应市占率7.19% 、3.65%、-0.23%，其与国泰君安的合计市占率分别为15.20%
、11.82%、6.95% 。对比国泰海通2025年13.29%的市占率来看 ，二者合并的确再次盘活了海通系资产，但将时间周期拉长至五年
，由于海通证券此前经营问题而导致合计市占率下滑1.91个百分点，这个损失也是颇为严重
。

　　2022年到2023年 ，海通证券业绩急转直下
，主要受海通国际影响。而海通国际的暴雷，则主要是踩了中资地产美元债的“坑 ” 。

　　2022年 ，海通国际包含债券投资的投资分部收益为-50.97亿港元。受此影响
，海通国际当年净利润巨亏-65.41亿港元
。2023年，海通证券曾尝试自救 ，通过参与发债 、按现有持股比例认购新股等方式为海通国际融资
，但海通国际业务端的困境并未改变，当年再次巨亏81.56亿港元。

　　如今 ，国泰君安和海通证券已完成合并
，合并后的国泰海通也已交出第一份年报 。截至报告期末，国泰海通资产总额2.11万亿元
、归母净资产3304.17亿元 ，资产体量已超越中信证券，奠定了证券业“两超多强”的局面
。

　　值得注意的是
，海通国际对于报表的拖累依旧存在。

　　据国泰海通年报，2025年海通国际控股净利润亏损32.68亿港元 ，虽亏损幅度较2023年已缩减近六成
，但其对报表的影响仍然不小 。

　　按当下0.87元的汇率计算，该亏损金额对应人民币约28.43亿元 ，约占国泰海通当期利润的1/10
。与此同时
，海通国际期末净资产为-155.32亿港元，折合人民币-135.13亿元 ，约占期末净资产的4%。

　　受此影响
，国泰海通多项重要盈利指标下降，盈利表现不及中信证券 。

　　年报显示 ，国泰海通2025年归母净利润同比增长113.52%至278.09亿元
，而利润高增主要是受益于一笔88.27亿元的“负商誉
”
。由于合并海通证券的对价低于标的净资产价格，国泰海通直接确认88.27亿元负商誉并计入营业外收入。

　　剔除这部分非经常性损益后 ，国泰海通扣非归母净利润为213.88亿元，同比增速71.93%
，回落约42个百分点 。其对应的扣非后净利率为33.89%，较中信证券同期的40.48%有不小差距
。

　　从ROE角度来看 ，2025年
，国泰海通扣非后的加权平均净资产收益率同比下降0.26个百分点，为7.49% ，说明合并后单位资产创造利润的能力反而减弱。对比之下
，中信证券2025年扣非后的加权平均净资产收益率同比增长2.64个百分点，为10.67% ，其在数值和趋势上都更优 。

　　此外
，国泰海通这一ROE水平在25家已披露年报的上市券商中排名第11位，与首创证券、方正证券持平。在2025年营收TOP10上市券商中 ，国泰君安ROE更是排名第9位
，仅高于东方证券，且与排名第九位的申万宏源（8.70%）存在超一个百分点的较大差距
。

　　无可否认的是 ，合并后的国泰海通实力大增，经纪业务与信用业务直接跃居行业第一
，投行业务也再上一层楼，2025年投行业务收入 、A股股权承销数量及总额均挤入TOP2之列。而与此同时 ，在国泰海通与中信证券争夺券商“一哥”的关键竞赛中
，前者背负的地产美元债历史包袱或也将成为左右赛点的微妙因素，在最后的冲线阶段影响结局 。